Afgelopen jaar is er zo’n 15 biljoen euro verloren gegaan op de aandelenmarkt en 30 biljoen euro op de obligatieportefeuille. Neutrale portefeuilles hebben in veel gevallen een slechter rendement dan in 2008 en in veel gevallen één van de slechtste jaren ooit.
Het is niet dat er niet gewaarschuwd is dat dit wel eens fout kon aflopen met de berg aan negatief rentende obligaties. Ik heb er meerdere columns over volgeschreven, maar achteraf was ook ik niet meer dan een roepende in de woestijn. Of er nu geschreven werd over het einde van de neutrale portefeuille of dat obligaties werden bestempeld als een beleggingscategorie met alleen risico en geen rendement, iedereen bleef lekker zitten.
Niemand durfde te bewegen - grotendeels veroorzaakt door carrièrerisico, een belangrijke en vaak onderschatte kracht in de financiële wereld. Mensen passen hun gedrag pas aan wanneer er sprake is van een crisis, wanneer het moet, wanneer het te laat is. Daarom zijn er ook zo veel innovaties in tijden van oorlog.
Voor Nederland als geheel is het ook spijtig dat pensioenfondsen zoveel belegden in obligaties en dat op een historisch dieptepunt in de rente. Inmiddels geven mensen in de pensioenwereld ook toe dat het gerommel met de prognoserendementen de afgelopen jaren een verkeerde keuze is geweest. Net als het afdekken van renterisico’s met leveraged LDI’s.
Het heeft de gepensioneerden dit jaar honderden miljarden euro gekost, nog afgezien van de inflatie. Met het nieuwe stelsel in het vooruitzicht durft men nu wel te indexeren, maar dat verhult alleen maar de geleden verliezen. Pijnlijk is dat iedereen dan vrolijk roept dat de dekkingsgraden zijn gestegen, terwijl er veel minder geld in de pot zit.
Nederland is de pineut
In Europees perspectief is Nederland één van de landen die echter de pineut is. Jarenlang is er hard gewerkt om de staatsschuld onder controle te houden, terwijl andere landen in de eurozone hun schulden vrolijk lieten oplopen. Waarschijnlijk is dat allemaal voor niets wanneer straks de staatsschulden op Europees niveau worden geconsolideerd. Verder heeft Nederland als één van de weinige landen in de eurozone een goed pensioenstelsel waar nu door andere landen al gretig naar wordt gekeken. Draghi stelde tien jaar geleden dat hij er alles aan zou doen om de euro te redden, maar niet dat dit ten koste zou gaan dat van de spaarders en gepensioneerden in landen als Duitsland, Oostenrijk, Nederland en zelfs Denemarken.
Geen besparingen betekent dus ook minder investeringen. Minder investeringen, minder innovatie, minder productiviteit en dus minder economische groei. Dit is de prijs die we moeten betalen voor jarenlang onconventioneel monetair beleid. Wellicht kunnen we beter afstappen van het idee van een centrale bank. Geen monetair beleid meer, dat leidt alleen maar tot ongelukken.
Alternatief is een groepje ambtenaren op het ministerie van financiën met maar één taak en dat is de rente vasthouden op 0,25 procent boven de nominale groeivoet van de economie. Voor bestaande bedrijven die net zo hard groeien als de economie, heeft het dan weinig zin om geld te lenen. Alleen bedrijven die harder kunnen groeien dan de economie profiteren extra door geld te lenen. Op die manier stimuleert de beleidsrente de innovatie en de economische groei. Al het andere is redelijk zinloos.
Aaneenschakeling van fouten
De afgelopen jaren is het monetaire beleid een aaneenschakeling van fouten. Op een wel heel ongelukkig moment is de inflatiedoelstelling in de Verenigde Staten en Europa aangepast. Toen die inflatie zich uiteindelijk openbaarde, werd die lang ontkend of afgedaan als tijdelijk. Die fout probeert men nu te herstellen door zogenaamd langer dan nodig is, de rente hoog te houden. Centrale bankiers willen op Paul Volcker lijken, alleen maar omdat ze niet willen worden vergeleken met zijn voorganger Arthur Burns. De rente moet nu omhoog, vooral omdat ze het eerder met de inschatting van transitoire inflatie verkeerd hebben gezien. De ECB was vergeleken met de Fed rijkelijk laat met het verhogen van de rente en probeert dat nu te compenseren door langer door te gaan, daarmee vooral aangevende dat ze de recessie niet kan herkennen nu ze er middenin zit. Opnieuw een fout.
Volgend jaar moet de Fed kiezen tussen het echt bedwingen van de inflatie of de teugels laten vieren, als de doelstelling van 2 procent lijkt te zien bereikt. Gelet op het gedrag van centrale bankiers de afgelopen jaren en de veranderende Keynesiaanse functiebeschrijving van een centrale bankier zullen ze waarschijnlijk in de loop van het jaar victorie kraaien en toch hun beleid wederom aanpassen. Om echt net als Paul Volcker de inflatie te bedwingen is een diepe recessie vereist. Dat betekent miljoenen werklozen en dat is politiek onhaalbaar. Bovendien willen ze feitelijk verder met de reflatiepolitiek en de financiële repressie, want de schuldenberg is nog altijd erg hoog. Spaarders en gepensioneerden zijn gewaarschuwd.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.
