In de afgelopen decennia is er een duidelijke verschuiving waarneembaar van publieke markten naar private markten. Die private markten zijn niet langer een opportunistische satelliet, maar vormen tegenwoordig de kern van de portefeuille. Sinds het einde van de Tweede Wereldoorlog tot de jaren zeventig kwamen bedrijven naar de beurs om geld op te halen om daarmee de groei te financieren.
Maar bedrijven zijn minder kapitaalintensief geworden. De fabrieken staan tegenwoordig in Azië en verder komt zo’n beetje alles as-a-service uit de cloud, waardoor zelfs de duurste IT-systemen van de concurrent hopeloos zijn verouderd. Ook is er sprake van een forse verbetering van de toegang tot private markten die in de afgelopen jaren volwassen zijn geworden. De enige reden dat bedrijven nog naar de beurs gaan, is omdat bestaande aandeelhouders willen verkopen.
Inmiddels zijn er meer bedrijven in handen van de beleggers op private markten dan er beursgenoteerde bedrijven zijn. Wel staan de private bedrijven vaak aan het begin van hun groeifase, iets dat we op de beurs nauwelijks meer zien. Dat betekent waarschijnlijk ook dat op de beurs rendementen uit het verleden geen indicatie meer zijn voor de toekomst. Het meeste rendement voor de aandeelhouder wordt immers gemaakt in die snelle groeifase. Dat zou betekenen dat de rendementen voor private equity worden onderschat, omdat bedrijven tijdens die lucratieve groeifase steeds langer in private handen blijven.
Een andere reden waarom het rendement op private equity in de toekomst hoger zal uitvallen dan in het verleden is de grote noodzaak bij bedrijven om te veranderen. Door de IT-revolutie gaan ontwikkelingen exponentieel sneller, terwijl bestaande beursgenoteerde bedrijven steeds meer moeite hebben om zich aan te passen. Beursgenoteerde bedrijven zijn vaak gevangen in verstikkende regelgeving en huren dure consultants in voor veranderprocessen om daarna dankzij protesterende stakeholders de implementatie van zo’n verandering te zien mislukken. Dat terwijl private equity bij uitstek geschikt is om bedrijven digitaal te transformeren of geschikt te maken voor de energietransitie. Eén grootaandeelhouder die tegelijkertijd de onbetaalde consultant is en die ook zorgt voor de implementatie werkt nu eenmaal veel sneller. Die toegevoegde waarde is niet te vinden op de beurs, maar wel in private markten.
Ook voor obligaties is er een privaat alternatief, genaamd private debt. Wat vooral opvalt is de veel hogere rendementen op private markten terwijl het risico vergelijkbaar is. Dat komt in de eerste plaats door de manipulatie van de rente op publieke markten door de centrale banken in de afgelopen jaren. Door de rente naar het nulpunt te verlagen, gingen veel obligatiebeleggers noodgedwongen op zoek naar rendement. Die zoektocht naar rendement zorgde voor steeds lagere rendementen. De recente bankencrisis leert dat risico nog altijd de keerzijde is van dat gedrukte rendement.
Verder hakken vooral bij obligaties de kosten van toezicht er nogal in. Vanwege die hoge kosten is een krediet van de bank veel duurder dan wat het eigenlijk zou moeten zijn. Ook is het niet langer vanzelfsprekend dat dit type kredietrisico op de balans van de bank staat, terwijl lange termijn beleggers juist op zoek zijn naar rendement. Onderdeel van het dure toezicht is verder dat kredietverlening alleen mogelijk is wanneer alle vinkjes zijn gezet. Ook dat zegt niets over risico, terwijl juist het rendement op het deel wat banken moeten laten liggen hoog is.
Tot slot heeft afgelopen jaar laten zien dat staatsobligaties bepaald niet risicovrij zijn. De verliezen daarop zijn de oorzaak voor de recente bankencrisis. Obligatie-indices bestaan nog altijd voor een groot deel uit laag renderende, maar risicovolle staatsobligaties. De schuldenberg is immers groter dan ooit en die schulden zitten vooral bij de staat. Het is vreemd dat dit risicovolle nauwelijks renderende papier de kern van een beleggingsportefeuille moet zijn. Dat terwijl juist bij het beter renderende private debt de risico’s vaak worden afgedekt door goed onderpand.
De derde categorie private markten is vastgoed. Inmiddels mag wel gesteld worden dat het experiment om te beleggen in vastgoed met een beursnotering is mislukt. Veel Nederlandse vastgoedfondsen staan weer op koersniveaus die we sinds de jaren negentig niet hebben gezien. Zelfs Rodamco, de vastgoedoogappel uit de jaren tachtig, is koersmatig bijna weer terug bij af. Er zijn nu Duitse beursgenoteerde vastgoedfondsen met discounts van 70 procent. Dat klinkt natuurlijk aantrekkelijk, maar voor de zittende beleggers is het geen feest. Nog altijd probeert men beleggers te verleiden om in open-end vastgoedfondsen te stappen en nog altijd gaan om welke reden dan ook die fondsen daarna toch dicht, waarna de onherroepelijke koersval volgt.
De risico’s van vastgoed worden sterk uitvergroot op de beurs. Dan is het in private markten beter gesteld. Een belangrijk voordeel van private markten is dat een investering in private markten vaak een kop en een staart heeft. Voor beleggers die in het verleden ondernemer zijn geweest, zijn dan de risico’s veel beter te overzien. Minder risico en uiteindelijk toch meer rendement. Het lijkt een anomalie, maar dat is het niet. Private markten behoren voortaan tot de kern van de portefeuille.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.
