De volatiliteit op de obligatiemarkten neemt snel toe. Obligatiebeleggers kijken met argusogen naar de reacties van de ECB op de stijgende inflatie, maar door de toenemende polarisatie tussen de haviken en de duiven worden de toekomstige acties van de centrale bank minder voorspelbaar. APG ziet dat markten zich steeds minder aantrekken van de uitspraken van centrale banken.
‘De discussies binnen en tussen centrale banken worden steeds scherper, en de uitkomsten worden dualer’, zegt Sandor Steverink, verantwoordelijke voor de staatsobligatiebeleggingen bij pensioenbelegger APG, in een gesprek met Fondsnieuws.
Volgens Steverink hadden obligatiebeleggers tot een aantal jaren geleden geen reden om te twijfelen aan het narratief van centrale banken. ‘Ze deden wat ze zeiden, hadden het altijd bij het rechte eind, en daar tegenin gaan was niet wijs. Nu zie je in toenemende mate dat er discussie ontstaat binnen die centrale banken. Het is niet voor niets dat DNB-president Klaas Knot bij Nieuwsuur zit en dat mevrouw Schnabel en de heer Weidmann hun ongenoegen uitten. De recente communicatie van de ECB heeft nogmaals de groeiende verdeeldheid onderstreept binnen de raad over de inflatievooruitzichten en de passende beleidsreactie.’
Enerzijds vinden de “havikistische” opmerkingen van Bundsebank-president Jens Weidmann, die zijn voortijdige vertrek heeft aangekondigd, en waarschuwde dat de inflatie niet snel zou terugkeren tot het streefcijfer van de ECB, enige steun bij Isabel Schnabel. Aan de andere kant blijven ECB-president Lagarde en bestuurslid Fabio Panetta aan de kant van de “duiven”. Zij benadrukken de risico's van voortijdige verkrapping.
De discussie wordt scherper
De discussie binnen de Amerikaanse Federal Reserve over het te voeren beleid wordt ook scherper. Mede daardoor is het voor financiële markten nog onduidelijk waar nu exact de focus van de centrale bankiers ligt. Is dat bij het terugdringen van de inflatie of bij het aanjagen van de werkgelegenheid?
Volgens Steverink spreken centrale bankiers graag over “tijdelijke inflatie”. Dat baseren ze volgens hem op de gedachte dat de inflatie wordt veroorzaakt door de problemen aan de aanbodzijde, een probleem dat zich in de loop van volgend jaar vanzelf zal oplossen. ’Ik ben persoonlijk sceptisch of de inflatie wel zo snel zal teruglopen, omdat ook de vraagzijde door overheid stevig is ondersteund.’
Steverink vervolgt: ‘Als inflatie langer aanhoudt dan verwacht zoals nu het geval is, kan dat terugkomen in de CAO-onderhandelingen en uiteindelijk in de looninflatie. Daar zien we meer signalen van in de VS dan in Europa, omdat daar de arbeidsmarkt krapper is.’ Centrale banken ontkennen het lonkende vooruitzicht van een loon-prijsspiraal vooralsnog, maar zij hebben baat bij het kalmerende element dat van dergelijke uitspraken uitgaat. ‘Ze nemen de inflatieverwachtingen van de markt mee in hun modellen. Ze hebben er een belang bij om de markt te vertellen dat het meevalt’, aldus Steverink.
Fed-voorzitter Jerome Powell verklaarde gisteravond verrassend dat men in de Verenigde Staten echter niet meer van tijdelijke inflatie ("transitory") zal spreken.
Toch ziet APG, dat onder meer belegt voor pensioenfonds ABP, dat markten zich steeds minder aantrekken van de uitspraken van centrale banken. ‘Als je kijkt naar de inflatieverwachtingen in de eurozone, dan zie je dat de markt meer inflatie inprijst dan de ECB verwachting voor de komende 3 jaar. De swapmarkten laten zien dat de inflatieverwachtingen van de ECB, waarbij wordt gesproken over enkele tienden van een procent, als te laag worden geacht.’
‘De markt denkt dat de inflatie gaat dalen, want deze staat nu op ruim 4 procent en het 10-jaarsgemiddelde staat op 1,9 procent. Ook wij denken dat de inflatie op termijn zal dalen, maar niet zo hard als nu wordt gedacht. Datzelfde effect zien we in de VS. Daar is de huidige inflatie 6 procent en het verwachte gemiddelde voor de komende 10 jaar is 2,9 procent. Ook daar zal de inflatie gaan dalen, maar waarschijnlijk minder snel dan de markt nu inprijst.’
Het antwoord van de markten
‘Toen ik 20 jaar geleden als obligatiebelegger begon was de beleidsrente de enige parameter waarmee rekening gehouden hoefde te worden’, vertelt Steverink. Tegenwoordig zien we methodes zoals monetaire verruiming, banken regulatie en zogenaamde “forward guidance” en “dot plots” met verwachtingen van centrale bankiers. Daarnaast hebben ze veel meer instrumenten gekregen om de economie te kunnen sturen.’
Dat gezegd hebbende zijn er volgens Steverink twee belangrijke fenomenen waar obligatiebeleggers op kunnen inspelen. Een daarvan is minder alloceren naar staatsobligaties, zoals Rabobank vorige week aangaf te gaan doen. ‘Beleggers kunnen ook de rentegevoeligheid van de obligaties aanpassen. Als je verwacht dat de inflatie minder hard gaat dalen, en dus dat de door de markt verwachte inflatie te laag is, dan kun je daarop inspelen door de duratie van de obligatieportefeuille te verkorten.’
‘Ook APG ziet dat de reële rente bijna overal negatief is’, aldus Steverink. Het aanhouden van een obligatie is daarmee vaak een zekere vorm van geld verliezen. ‘Maar, obligaties hebben ook andere functies zoals het afdekken van het renterisico zodat de dekkingsgraad stabiel is. Een andere functie is de liquiditeit; het is een heel snel liquide te maken asset class. Met obligaties kunnen snel en eenvoudig transities worden gefaciliteerd tussen asset classes.’
Meer achtergronden op Fondsnieuws:
- 'Ondanks volatiliteit geen moment om in cash te gaan'
- Banken zijn sterk verdeeld in hun visie op 2022
