ACTIAM: Brexit, probleem nummer 8

Beleggers hebben vandaag de dag veel om zich zorgen over te maken.

1. De handelsoorlog van de US met de rest van de wereld. Deze gaat iedere keer een stapje verder. Per saldo gaat iedereen er in een handelsoorlog op achteruit. De een wat meer dan de ander, net als de voordelen van globalisatie per saldo positief zijn, maar niet gelijk verdeeld.
2. Ook de populistische regering in Italië geeft reden tot zorg. Deze regering is niet EU-gezind en dat zou in de toekomst wel eens tot grote onenigheid binnen de Europese Unie (EU) kunnen leiden. Beleggers in Italiaanse staatsobligaties eisen daarom een flink hogere rente ter compensatie van dit risico. Een hogere rente is negatief voor obligaties en voor aandelen.
3. De politieke positie van mevrouw Merkel wordt steeds een beetje wankelijker. De overeenkomst over immigratie tussen CDU en CSU is erg vaag en kan daardoor verschillend geïnterpreteerd worden.
4. Ook de afbouw van de monetaire verruiming is reden tot zorg. Deze verruiming heeft jarenlang een drukkend effect op de rente gehad. Nu deze weg gaat vallen, kan de rente gaan stijgen.
5. De stijgende trend in loonkosten is ook niet positief voor aandelenbeleggers. De economische cyclus draait op volle toeren. Dat betekent dat er uiteindelijk ook meer vraag naar arbeid is en meer vraag betekent hogere prijzen. Fijn voor de werknemers, maar niet voor de bedrijven. Hogere lonen zijn slecht voor de winstgevendheid.
6. Hoe tegenstijdig het ook klinkt met het vorige punt, de verslechterende economische vooruitzichten in de wereld zijn ook een bron van zorg. De inkoopmanagersindex (PMI) is altijd een goede indicator voor de economische verwachtingen. Een index onder de 50 geeft economische krimp aan. Dit jaar is de wereldwijde PMI gedaald van 54,5 naar 52,9. Dat is nog steeds flink boven de 50,0, maar de dalende trend is duidelijke zichtbaar.
7. En als laatste is de monetaire instabiliteit in China een aandachtspunt. In twee maanden tijd is de yuan 6% verzwakt ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Het is wachten op een tweet van de Amerikaanse president hierover.

Over Brexit hoor je maar weinig beleggers. In het Verenigd Koninkrijk (VK) is het constant groot in het nieuws, maar in de rest van de wereld hoor je er maar weinig over. Toch is het over 9 maanden al een feit. Dat het geen aandacht krijgt heeft vooral een psychologische oorzaak. Er zijn al zoveel mogelijke problemen dat er geen plaats meer is voor Brexit. In een bekend psychologisch onderzoek, genaamd "The Magical Number Seven: Some Limits on Our Capacity for Processing Information ”, geeft professor Miller van de Princeton University aan dat mensen eigenlijk niet meer dan 7 dingen tegelijk aan kunnen. Probeer zelf maar eens zonder boodschappenlijstje naar de supermarkt te gaan als u meer dan 7 dingen nodig heeft. Brexit is nummer 8.

Daarnaast is het mediatechnisch geen interessant probleem. Sinds de het referendum is de situatie onveranderd. In Groot-Brittannië is er ruzie over hoe ‘hard’ Brexit moet zijn. Deze ruzie is vooral geïnspireerd door eigen politieke ambities van de betrokken politici. Vanuit de EU wordt vastgehouden aan de eerdere standpunten en – belangrijker - blijven de gelederen gesloten. Meneer Barnier, de EU-onderhandelaar, heeft de touwtjes strak in handen. Het lijkt erop alsof deze situatie nog enige tijd zal voortduren.

De arbeidsmarkt
Ondanks de lagere economische groei is er toch krapte op de Engelse arbeidsmarkt. Dat komt vooral omdat de immigratie sterk gedaald is. Per maand krijgen slechts 20.700 immigranten een werkvergunning. Dit zijn geen politieke vluchtelingen, maar mensen die een directe economische bijdrage leveren. Intussen verlaten veel EU-immigranten de EU. Vanwege het Brexit-vooruitzicht, het anti-immigratiesentiment of het lagere Britse pond. Waarom ze ook vertrekken, het zorgt voor flink wat druk in bepaalde segmenten van de economie, zoals horeca en landbouw. Dat is één van de redenen waarom de loonkosten harder stijgen.

Het Britse pond is na het referendum sterk gedaald. Normaal gesproken zorgt een lagere valutakoers voor een sterke positieve impuls voor de exportsector. Britse producten zijn dan immers goedkoper geworden ten opzichte van andere landen. Dat zien we in dit geval niet. Enerzijds vanwege de Brexit-onzekerheid, anderzijds omdat de exporten erg beperkt zijn. Het zijn relatief veel diensten die buurlanden van het VK afnemen. Denk hierbij aan de financiële diensteverlening vanuit de City. Ook hier zien we steeds meer verhuizing van financiële dienstverleners naar het vasteland.

Bedrijven maken zich zorgen
Airbus, BMW, Siemens, Honda en zelfs het oer-Britse Jaguar Land Rover hebben intussen luid en duidelijk gezegd dat de bedrijfseconomische gevolgen sterk negatief zullen zijn en dat ze bij een harde Brexit hun productiefaciliteiten mogelijk verplaatsen. Jaguar Land Rover zei dat ze op en top vaderlandslievend zijn, maar dat ze ook om het voorbestaan van het bedrijf moeten denken.

Ter illustratie: Airbus heeft 14.000 werknemers in het VK en bij de Britse toeleveranciers werken nog eens 110.000 werknemers. Airbus berekende zelf dat een hard Brexit enkel miljarden zou kosten en zelfs een softere versie nog altijd op een kostenpost van £ 1 miljard zou opleveren.

Deze waarschuwing is enerzijds ingegeven omdat er veel logistieke stromen op basis van ‘just-in-time-delivery’ plaats vinden. Daardoor zal iedere vertraging negatief doorwerken in de verwerkingstijd. Honda heeft bijvoorbeeld een fabriek in Engeland staan, waar de onderdelen slechts 6 tot 24 minuten voor verwerking worden aangeleverd. Deze producten komen onder andere uit de rest van Europa.

Daarnaast zal het heen weer verschepen van goederen tussen het VK en het vasteland veel kostbaarder worden door alle douaneformaliteiten en zullen de wachttijden flink oplopen. Ook zullen de invoerrechten de kostprijs flink verhogen.

Een goed voorbeeld van de Brexit-effecten zien we in de detailhandel: 30% van alle voeding in het VK wordt vanuit de EU ingevoerd. Indien bij een harde Brexit bijvoorbeeld een gemiddeld WTO-tarief van 13,4% gaat gelden, wordt voeding 4% duurder. Gemiddeld wordt 12% van het familiebudget daaraan besteed. Alleen al door de invoerrechten zal de inflatie dan een half procent hoger uitkomen. Lagere inkomens worden het hardst geraakt. Deze geven 17% aan voeding en drank uit. De supermarkten kunnen ervoor kiezen om de hogere kosten niet door te berekenen, maar deze kostenpost is gelijk aan de totale winst van deze bedrijven: een onwaarschijnlijk scenario. De importtarieven komen ten goede aan de schatkist. De overheid zou dit kunnen doorgeven in de vorm van lagere belasting…

Onzekerheid
Omdat bedrijven niet weten hoe Groot-Brittannië eruitziet na de Brexit, zijn zowel Britse als niet-Britse bedrijven uitermate terughoudend in hun investeringen. Ook het terugtrekken van de immigranten heeft een negatief effect op de economie. Huizenkopers en consumenten worden daarnaast voorzichter. Al deze factoren zorgen ervoor dat de Britse economie nu al een significante underperformance laat zien ten opzichte van die van het vasteland. En is er nog geen Brexit.

Economische groei VK en EU

^{Bron: ACTIAM, Thomson Reuters Datastream, 5 juli 2018}

Consumentenvertrouwen VK en EU

^{Bron: ACTIAM, Thomson Reuters Datastream, 5 juli 2018}

Conclusie
Het is verleidelijk om de keuze van de Engelse bevolking voor Brexit te veroordelen. Maar een belegger veroordeelt niet, hij beoordeelt. Hij beoordeelt de situatie en kijkt of de mogelijke effecten voldoende in de koersen zijn verwerkt.

Voorlopig zal de onzekerheid nog veel schade aan de Engelse economie aanrichten. Vooral in de vorm van terughoudendheid in investeringen.

In het beste scenario zal mevrouw May in het huidige heftige politieke gevecht als winnaar uit de bus komen. Als dat lukt, kan er over de vorm van Brexit gesproken worden. Het Noorse of het Canadese model lijkt nog de meeste kans te maken. Als is het alleen maar omdat de EU niet veel andere smaken aanbiedt. En hoe je het ook went of keert, de EU is leidend.

In het slechtste geval sleept de huidige onzekerheid zich door tot 29 maart a.s. en wordt het sowieso een harde ‘Brexit’.

Iedere voorspelling over welke van de twee scenario’s de grootste kans heeft, is een nutteloze exercitie, maar over 9 maanden is Brexit een feit. Het zal een moeilijke bevalling worden. In deze 9 maanden zal Brexit meer dan eens de krantenkoppen - ook op het vasteland - veroveren. De aandelenmarkten hebben dit laatste scenario zeker nog niet ingeprijsd. Dat komt pas als Brexit geen probleem nummer 8 is, maar probleem nummer 1. Hoe dichter we naar 29 maart a.s. toegaan, hoe groter die kans wordt. Het is voor de Britten slechts te hopen dat ze bij het doorknippen van de Europese navelstreng op eigen benen kunnen staan.