Bijna een jaar geleden beleefde de Amerikaanse economie een typische recessie met een negatief reëel BBP in twee opeenvolgende kwartalen. Maar de snelle stijging van de inflatie suggereerde dat de economie eerder getroffen werd door stagflatie dan door een recessie. Aan de andere kant wees de sterke Amerikaanse arbeidsmarkt juist op een expanderende economie.
De inflatie is sindsdien gedaald, maar de Amerikaanse economie is veerkrachtiger gebleken dan verwacht. Met name de arbeidsmarkt blijft relatief robuust met een werkloosheidspercentage dat bijna op het laagste niveau decennia ligt. Toch is de werkloosheid gestegen en dient zich nu een groeivertraging aan. Net als de markten verwacht Tina Fong, strateeg bij Schroders, nu weliswaar een vertraging van de Amerikaanse economie, maar geen regelrechte recessie.
Wat betekent een groeivertraging voor beleggers?
Vertragingen zijn doorgaans uitdagende omgevingen voor beleggingen zoals aandelen en obligaties. Niet alleen wordt de winstgevendheid van bedrijven aangetast door de zwakkere economische activiteit en vraag, maar ook worden de winstmarges gedrukt door de hogere kosten als gevolg van stijgende lonen en hogere rente. In plaats van aandelen en obligaties zijn tijdens een vertragingsfase grondstoffen en staatsobligaties de winnaars.
Afbeelding: Risicovolle beleggingen presteren nooit goed in periodes van groeivertraging.
In tegenstelling tot groeiperiodes, wanneer grondstoffen de vruchten plukken van sterkere economische activiteit, presteren goed als de inflatie stijgt tijdens vertragingen. Dit komt omdat energie- en landbouwgrondstoffen doorwerken in het algemene CPI-cijfer en soms de oorzaak zijn van hogere consumentenprijzen. Aan de andere kant presteren staatsobligaties minder als de inflatie stijgt. Maar ze presteren vaak beter dan aandelen omdat beleggers tijdens vertragingen de veiligheid van deze defensieve beleggingen lijken te zoeken.
Deze vertraging zal waarschijnlijk anders zijn
In het verleden steeg en piekte de inflatie meestal tijdens economische vertragingen, omdat de verkrapping van het monetaire beleid door de centrale bank uiteindelijk de groei vertraagde, waardoor de werkloosheid steeg en de outputgap kromp. Maar bij het ingaan van deze vertragingsfase ervaren we een andere inflatiedynamiek dan in eerdere economische cycli, aangezien de inflatie dit keer daalt (gemarkeerd door de cirkel in grafiek afbeelding hieronder).
Afbeelding: De inflatie daalt, een vertragingsfase dient zich aan.
De oorzaak van deze ongewone inflatiedynamiek ligt in de naweeën van de Covidepandemie in 2020. De pandemie leidde met name tot een onevenwicht tussen vraag en aanbod van goederen, waardoor de inflatie vorig jaar omhoog schoot. Dit werd nog verergerd door de oorlog tussen Oekraïne en Rusland en het nul-Covid-beleid van China met betrekking tot toeleveringsketens.
Vorig jaar bevond het Output Gap-model van Schroders zich dus in de expansiefase. Maar de ongewoon hoge inflatie leidde tot een agressiever beleid van de Federal Reserve (Fed), wat resulteerde in de grootste renteverhoging ooit in vergelijking met verhogingen in eerdere expansiefasen. Dit resulteerde in een aanzienlijke devaluatie van de Amerikaanse markt en aandelen hebben een van de slechtste tijden gekend in vergelijking met eerdere expansiefasen, toen de rendementen over het algemeen positief waren.
Deze vertragingsfase is misschien niet zo slecht
De economische activiteit in de VS zal de komende maanden waarschijnlijk vertragen, maar dit keer zou de dalende inflatie een minder uitdagend klimaatvoor aandelen kunnen creëren. De verbetering van het inflatiebeeld verkleint het risico op een recessie en biedt de Fed meer flexibiliteit bij het verlagen van de rente.
Het gemiddelde rendement van de S&P 500 is over het algemeen positiever als de rente is gedaald. De verkrapping van het monetaire beleid, vooral tijdens de vertragingsfase, was daarentegen een slechte omgeving voor aandelen. Dat gezegd hebbende, heeft de rente meestal zijn piek bereikt tijdens vertragingen en verlaagt de Fed de rente of laat hem ongewijzigd.
Afbeelding: Beleggingen presteren beter in periodes van soepel monetair beleid.
Perioden van groeivertraging gevolgd door expansies in plaats van recessies zijn in het algemeen positiever voor aandelen. Als de economische activiteit veerkrachtiger blijkt te zijn, kunnen zowel de groei als de bedrijfswinsten weer herstellen naar een reflatoire omgeving. In plaats daarvan zijn vertragingen die resulteren in recessies meestal omgevingen waar sprake is van een aanzienlijke krimp van de groei, die de bedrijfswinsten een flinke klap toebrengt.
Conclusie
Nu de Amerikaanse economische cyclus zich in de vertragende fase bevindt, zouden beleggers een voorzichtigere houding ten opzichte van aandelen en obligaties kunnen aannemen. Maar deze cyclus is anders, omdat de inflatie daalt terwijl een vertragingsfase zich aandient. Dit kan erop wijzen dat de groei veerkrachtiger is en dat de Fed meer flexibiliteit heeft om het monetaire beleid te versoepelen. Het verkleint ook het risico op een vertraging gevolgd door een recessie, die doorgaans een negatiever klimaat creëert voor risicovolle beleggingen. Al met al kan het beleggingsdraaiboek op basis van eerdere groeivertragingen deze keer anders zijn.
Lees meer in het artikel Why risk assets may perform better in this slowdown than those of the past van Tina Fong, strateeg bij Schroders.
