De bedrijfswinsten zakken niet, ook al neemt de economische groei af, want inflatie. Dat is de gedachte die veel beleggers hebben als het gaat om verwachte winstgroei voor de komende twaalf maanden, die nog steeds positief is. Maar ik denk dat we inmiddels de fase voorbij zijn waarin winsten nog worden gedreven door inflatie.
Operating leverage
Operating leverage – ik heb hier geen goede Nederlandse vertaling voor – weerspiegelt de mate waarin een bedrijf zijn winsten kan laten groeien door zijn omzet te laten groeien. Zo hebben bedrijven met veel vaste kosten ten opzichte van hun variabele kosten een hoge operating leverage en vice versa.
Vaak wordt operating leverage als een statisch iets gezien dat sterk samenhangt met de sector waarin een bedrijf actief is. Maar de operating leverage van bedrijven is verre van constant en in belangrijke mate afhankelijk van de fase van de economische cyclus.
De squeeze
In een fase van dalende economische groei en recessie – waarin we nu zitten – komen de prijzen van finale goederen (en diensten) onder druk te staan door wegvallende vraag. Tegelijkertijd blijken de prijzen van inputs zoals lonen en huren vaak ‘plakkerig.’ Het gevolg is lagere winstmarges.
Winst vs. omzet
Met de piek in inflatie – los van de factor energie uiteraard – in zicht als gevolg van de terugvallende economische groei belanden bedrijven nu in een winst-onvriendelijke fase. De onderstaande figuur onderbouwt dit. Hierin is het verloop te zien van ‘winstgroei minus de omzetgroei’ van aandelen wereldwijd. Dit is een directe vertaling van het begip operating leverage. Zoals in de grafiek naar voren komt, werd in de aanloop naar elk van de drie laatste recessies de operating leverage negatief. De winsten zakten veel harder dan de omzet.
Tegenwind
Als gevolg van een afnemende vraag, verandert de inflatie-dynamiek. Bedrijven kunnen niet langer eindeloos hun prijzen verhogen en zo hun hogere kosten doorberekenen. De prijzen van hun goederen gaan als eerste dalen terwijl de kosten, vooral lonen, voorlopig nog stijgen. Niet in de laatste plaats omdat arbeidsmarkten wereldwijd nog altijd zeer krap zijn. Hierdoor komen de winstmarges onder druk.
Jeroen Blokland is oprichter van True Insights, een platform dat onafhankelijke research biedt om gediversifieerde multi-asset portefeuilles samen te stellen. Blokland was laatstelijk hoofd multi-assets bij Robeco. Zijn grafiek van de week verschijnt elke donderdag op Investment Officer.
